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歐美日借助QE“去杠桿” 仍需警惕主權(quán)債務(wù)危機(jī) 本文來(lái)源于：21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道 發(fā)布時(shí)間：2016-5-16 隨著各國(guó)持續(xù)加碼貨幣寬松政策，如何規(guī)避高負(fù)債、低增長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展困局，似乎依然還沒有找到一個(gè)完美答案。近期，摩根大通公司全球研究部總監(jiān)張愉珍（Joyce Chang）指出，中國(guó)企業(yè)負(fù)債率明顯升高，但她認(rèn)為，相比美國(guó)、日本等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的負(fù)債率，中國(guó)整體負(fù)債率依然相對(duì)較低，無(wú)需過多擔(dān)心債務(wù)危機(jī)爆發(fā)。 但有經(jīng)濟(jì)學(xué)家指出，當(dāng)前中國(guó)高負(fù)債率特征，與歐美日等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體有著諸多不同。比如中國(guó)經(jīng)濟(jì)正在推進(jìn)城鎮(zhèn)化建設(shè)，導(dǎo)致企業(yè)與政府融資平臺(tái)從銀行貸入大量資金用于基建項(xiàng)目與房地產(chǎn)開發(fā)，但財(cái)富增加令居民負(fù)債率依然保持在相對(duì)穩(wěn)健的增長(zhǎng)水準(zhǔn)；相比而言，美國(guó)與日本等國(guó)家已經(jīng)完成工業(yè)化，經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式轉(zhuǎn)向消費(fèi)主導(dǎo)，令居民與金融部門的負(fù)債率相對(duì)偏高。隨著2008年次貸危機(jī)爆發(fā)，歐美國(guó)家資產(chǎn)泡沫破裂，引發(fā)這些國(guó)家居民和金融部門必須忍痛去杠桿， 歐美日國(guó)家均采取QE措施推動(dòng)社會(huì)負(fù)債率不斷降低。 然而，歐美日國(guó)家的如意算盤能否兌現(xiàn)，仍是一個(gè)未知數(shù)。 去杠桿化的三條路徑 在多位經(jīng)濟(jì)學(xué)家看來(lái)，美、日、歐三個(gè)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體之所以出現(xiàn)社會(huì)高負(fù)債，原因各有不同。 以美國(guó)為例，隨著1980年代美國(guó)人口紅利消失，地產(chǎn)、汽車等傳統(tǒng)行業(yè)產(chǎn)能過剩，美國(guó)開始轉(zhuǎn)向以消費(fèi)為主的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式，由此帶來(lái)居民、金融部門不斷加杠桿，令債務(wù)相對(duì)于居民收入的比重不斷提高，在2008年一度達(dá)到峰值，最終引發(fā)次貸危機(jī)爆發(fā)。 日本在1990年代人口紅利消失前，居民、企業(yè)、金融部門的總負(fù)債已占GDP的比重達(dá)到364%，隨著日本房地產(chǎn)泡沫破裂與經(jīng)濟(jì)衰退，日本居民、企業(yè)、金融部門陷入漫長(zhǎng)痛苦的“去桿杠化”歷程，即使現(xiàn)在日本社會(huì)負(fù)債率較1990年代低了40%，但依然是全球負(fù)債率最高的國(guó)家之一。 歐洲企業(yè)與金融部門早在2005年前后已經(jīng)開始去杠桿化，但為了維持社會(huì)高福利與經(jīng)濟(jì)發(fā)展，歐洲不少國(guó)家政府開始增加負(fù)債率，比如德國(guó)為了刺激經(jīng)濟(jì)，杠桿率一度逼進(jìn)100%，帶動(dòng)企業(yè)與金融機(jī)構(gòu)隨之加杠桿，導(dǎo)致整個(gè)歐洲社會(huì)負(fù)債率居高不下。 多位業(yè)內(nèi)經(jīng)濟(jì)學(xué)家指出，要降低居民、金融與企業(yè)部門的負(fù)債率，全球各國(guó)都沒有獨(dú)特的解決方案，基本只有三種路徑，增加權(quán)益、降低利率以及債務(wù)減記。 “這也是西方國(guó)家在2008年次貸危機(jī)爆發(fā)后，不斷加碼QE政策的最大原因�！鄙鲜鼋�(jīng)濟(jì)學(xué)家表示。QE政策的好處，主要有三點(diǎn)，一是央行投入大量資金流動(dòng)性，刺激股市債市不斷上漲，由此帶來(lái)巨大的權(quán)益類財(cái)富效應(yīng)，令居民、企業(yè)與金融部門擁有更多財(cái)富償付債務(wù)，實(shí)現(xiàn)去杠桿化；二是QE措施意味著利率不斷降低，能夠大幅減輕企業(yè)與居民的還債壓力；三是大量資金涌入金融市場(chǎng)，令債務(wù)通過減記，能重新找到買家，從而盤活了債務(wù)變現(xiàn)流通渠道，進(jìn)一步化解債務(wù)總額，變相推動(dòng)去杠桿化。 以美國(guó)2008年啟動(dòng)QE措施為例，至今美國(guó)股市漲幅超過20%，幫助很多居民與企業(yè)擁有足夠權(quán)益類財(cái)富償還債務(wù)；而美國(guó)基準(zhǔn)利率從5.25%降至當(dāng)前0-0.25%，令還債壓力大幅減輕。 至于債務(wù)減記方面，美國(guó)居民部門逾2/3的房屋抵押貸款通過違約實(shí)現(xiàn)了債務(wù)削減，低利率政策由幫助居民減輕剩下1/3的債務(wù)償付負(fù)擔(dān)，導(dǎo)致美國(guó)居民部門去杠桿的速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)快于其他西方國(guó)家。 “美國(guó)的做法，很快被日本與歐洲所借鑒，紛紛采取QE政策推動(dòng)居民、企業(yè)、金融部門加快去杠桿化。”上述經(jīng)濟(jì)學(xué)家分析說(shuō)。不過，相比美國(guó)在增加權(quán)益、降低利率、債務(wù)減記方面的三箭齊發(fā)，歐洲與日本主要采取了前兩種措施。 究其原因，美國(guó)相對(duì)完善的直接融資金融體系，令企業(yè)、居民部門通過債務(wù)減記重組，能更快找到買家降低負(fù)債率，而歐洲、日本則受到政策制約，操作起來(lái)相對(duì)困難。 Envestnet資產(chǎn)管理公司全球戰(zhàn)略總監(jiān)扎卡里·卡拉貝爾（Zachary Karabell）提醒說(shuō)，美國(guó)之所以能順利推進(jìn)債務(wù)減記，還在于美聯(lián)儲(chǔ)的魄力——在次貸危機(jī)爆發(fā)后，美聯(lián)儲(chǔ)通過向金融市場(chǎng)注入流動(dòng)性、承諾流動(dòng)性支持、擔(dān)保金融機(jī)構(gòu)債務(wù)、國(guó)有化或者接管金融機(jī)構(gòu)等，令金融機(jī)構(gòu)負(fù)債率大幅縮減，問題資產(chǎn)被快速剝離，資產(chǎn)負(fù)債表得到快速修復(fù)，能在較短時(shí)間重新邁入良性經(jīng)營(yíng)的軌道。 “一旦金融部門重新恢復(fù)活力，美國(guó)經(jīng)濟(jì)就能在去杠桿化后快速實(shí)現(xiàn)復(fù)蘇，進(jìn)而幫助美國(guó)盡早啟動(dòng)政府去杠桿化（即進(jìn)入加息進(jìn)程），實(shí)現(xiàn)政府、企業(yè)、居民、金融部門全都去杠桿化的共贏�！� 扎卡里·卡拉貝爾分析說(shuō)。 政府加杠桿“利弊”考量 在扎卡里·卡拉貝爾看來(lái)，目前只有美國(guó)的去杠桿化效果最佳。 究其原因，一是美聯(lián)儲(chǔ)比較擅于與資本市場(chǎng)溝通，令金融市場(chǎng)確信美國(guó)低利率環(huán)境將維持相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間，從而激發(fā)投資消費(fèi)熱情，令居民部門的消費(fèi)信貸、房地產(chǎn)抵押貸款需求在經(jīng)歷次貸危機(jī)后，能在較短時(shí)間有所恢復(fù)； 二是美聯(lián)儲(chǔ)QE措施通過購(gòu)買大部分國(guó)債，令投資資金只能流入企業(yè)高收益?zhèn)�、股市等資本市場(chǎng)，有效地降低企業(yè)融資利率并推高資產(chǎn)價(jià)格，令企業(yè)有足夠資金用于技術(shù)升級(jí)與產(chǎn)能擴(kuò)張，助推實(shí)體經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)。 三是美國(guó)一直積極引導(dǎo)QE資金向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)移，而不是一味提高資本市場(chǎng)資產(chǎn)價(jià)格，形成新的金融泡沫。近年推動(dòng)美國(guó)房地產(chǎn)與股市上漲的，主要是海外資金的涌入，而美國(guó)大量企業(yè)則將QE資金用于技術(shù)研發(fā)，或者完成債務(wù)置換與剝離問題資產(chǎn)，令企業(yè)部門負(fù)債率很快進(jìn)入健康區(qū)間，為未來(lái)的快速發(fā)展奠定基礎(chǔ)。 據(jù)Dealogic的統(tǒng)計(jì)，在美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)QE措施后，2012、2013年美國(guó)高等級(jí)公司債發(fā)行規(guī)模達(dá)到1.1萬(wàn)億美元，有效緩沖了銀行機(jī)構(gòu)因?yàn)槿ジ軛U而引發(fā)信貸投放不足問題。與此同時(shí)，美國(guó)企業(yè)部門得益于低息舉債融資，令業(yè)務(wù)發(fā)展模式呈現(xiàn)低杠桿、高盈利的特點(diǎn)。 “相比而言，日本、歐洲的政府加杠桿措施（包括QE與負(fù)利率），都不如美國(guó)來(lái)得效果顯著�！鄙鲜鼋�(jīng)濟(jì)學(xué)家表示，尤其是日本與歐洲推行負(fù)利率后，均感受到負(fù)利率對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的負(fù)面沖擊，包括銀行放貸意愿降低，居民擔(dān)心養(yǎng)老金收益縮水而不愿消費(fèi)等，令經(jīng)濟(jì)難以很快復(fù)蘇，企業(yè)、居民、金融部門去杠桿進(jìn)程則變得異常艱難。 更令人擔(dān)心的是，歐洲與日本大量QE資金流向債市股市，不斷推高金融資產(chǎn)價(jià)格，一旦實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇增長(zhǎng)乏力，無(wú)法支撐資本市場(chǎng)的高估值，則容易引發(fā)新的金融泡沫破裂。 “事實(shí)上， 西方國(guó)家的政府加杠桿措施，某種程度是一把雙刃劍�！鄙鲜鼋�(jīng)濟(jì)學(xué)家表示，盡管西方國(guó)家的初衷，是用政府高負(fù)債替換企業(yè)、居民、金融部門的負(fù)債率，但相應(yīng)的QE政策無(wú)法迅速消除資產(chǎn)價(jià)格泡沫破裂對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的傷害，一旦企業(yè)、居民、金融部門資產(chǎn)負(fù)債表遲遲沒有回歸健康區(qū)間，到時(shí)這些國(guó)家很可能面臨更大的主權(quán)債務(wù)危機(jī)。 |
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