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平穩(wěn)資金面出奇招 央媽修貨幣新渠 本文來源于：華夏時報 發(fā)布時間：2015-10-15 在美國QE退出、加息風盛之際，大洋彼岸的中國會步QE的后塵嗎？要知道，6年前為救經濟實施的4萬億計劃，至今都還在為此買單。更重要的是，中國經濟目前困難的癥結并不是資金荒，而是資產配置荒。貨幣政策的確在放松了，還需要大放水嗎？央行官網10月10日發(fā)布公告稱，將在9省市推廣“信貸資產質押再貸款”試點。次日坊間各式解讀接踵而至，有人將其譽為“中國曲線版的量化寬松”，更有甚者驚呼“7萬億來了”。這一論調瞬間引爆A股市場，但隨后冷靜下來的券商機構、學界在詳細闡述QE與信貸資產抵押再貸款的區(qū)別后發(fā)現，盡管中國資金面趨松是事實，但中國版QE很可能只是一廂情愿的誤讀。 “由于商業(yè)銀行信貸資產規(guī)模還是比較大，怎么盤活非常重要，央行此次試點就是這方面的一個具體的努力�！苯煌ㄣy行首席經濟學家連平接受記者采訪時認為，央行制度設計本身主要還是考慮到盤活銀行的信貸資產。更多接受《華夏時報》記者采訪的人士認為，央行此舉的政策意圖還是平穩(wěn)資金面，而最直接的一個結果就是利好中小區(qū)域性銀行。 選擇性誤讀 在中國經濟駛入下行通道之后，每每到了經濟數據公布的敏感時間，市場都會眼巴巴盯住央行不放。而在三季度GDP、CPI等重磅數據公布之前市場就普遍預測，10月份會有一次降準，四季度會有一次降息。 這一次，央媽沒有直截了當給出降準，而是以推廣“信貸資產質押再貸款”試點方式“擰大”了水龍頭。事實上，對于央行這一預期內的擴容機制，開始并沒有在金融界引起太大漣漪。 早在今年2月10日，央行發(fā)布的《2014年第四季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》就披露了盤活信貸資產的新渠道——信貸資產質押再貸款。報告稱，2014年已在山東、廣東兩省開展這類質押的試點，認為已形成可復制可推廣的經驗，今年將繼續(xù)推廣。 直到10月11日下午，微信朋友圈被兩篇來自媒體公眾賬號發(fā)出的《7萬億來了，中國式量化寬松到來！》、《忘掉降息吧 央行已拔出倚天屠龍劍！》文章刷屏，文章宣稱央行出臺了一種強刺激方案。 A股市場也很“配合”，10月12日上證綜指高開高走，一舉突破9月9日盤整高點，盤中最高達3318.71點，報收3287.66點；創(chuàng)業(yè)板指大漲4.52%收于2316.78點。 中國版QE是真的嗎？真的嗎？真的嗎？重要的事要說三遍。 民生證券固收部負責人李奇霖告訴《華夏時報》記者，所謂的“7萬億”和“中國式量化寬松”是不存在的。他認為，存貸比取消和信貸資產質押再貸款試點擴大被解讀為7萬億放水和中國式量化寬松，這一判斷缺乏邏輯上的嚴謹性，與事實也有不相符之處。 那么，聳人聽聞的7萬億數字到底是怎么回事？ 這源自于10月1日正式實施的《中華人民共和國商業(yè)銀行法》，其中刪除了“75%的存貸比”監(jiān)管指標，理論上講這會釋放出7萬億信貸，但考慮銀行資產端業(yè)務相應調整、實體信貸需求疲軟以及央行信貸額度控制，實際可釋放的人民幣信貸遠不及預期。 更何況，無論是整體金融機構還是上市銀行存貸比均未現明顯超標。目前，商業(yè)銀行整體的存貸比大約為65.8%，從半年報披露的數據來看，上市銀行僅有招商銀行存貸比76.88%勉強超過紅線，其余均未超過。所以，存貸比放松本質上作用于銀行負債端，仍然是為撫平市場資金利率的波動，與“7萬億”無關。 同屬誤讀的還有“中國版QE”之說。國金證券銀行業(yè)分析師馬鯤鵬分析稱：QE是美聯儲直接購買商業(yè)銀行表內的次貸相關資產、緩釋銀行有毒資產壓力，而信貸資產質押再貸款是商業(yè)銀行主動以信貸資產向央行質押獲取資金，兩者在方向、因果關系上截然相反。 有報道形象比喻稱，同樣是一家游泳館缺水，美聯儲直接往池中注水，但拿走了館里的破爛桌椅抵充水費。而中國央行也往池中注水，卻要求經營者用游泳館的產權做抵押，并規(guī)定時間支付水費以及利息。 更為重要的是，在李奇霖看來，中國目前并沒實施QE的必要。他詳細給記者解釋稱，一般量化寬松的推出需要兩個條件確認：一是發(fā)生金融危機時大量流動性消失，貨幣市場利率飆升，需要央行釋放流動性平抑貨幣市場資金利率波動，滿足金融機構流動性缺口，防止金融機構變賣資產抽貸實體；二是傳統工具用盡，如2012年的日本和2014年的歐洲，基準利率基本降到了0，準備金率工具也沒有釋放空間。 “中國經濟雖有下行壓力，但并未發(fā)生不可控風險，傳統貨幣工具也未用盡，并不會急于走入量寬�！崩钇媪卣J為，但央行通過逆回購、雙降以及信貸質押再貸款等措施對沖外匯占款、平穩(wěn)市場資金利率的政策意圖卻是真的。 嚴防區(qū)域金融風險 事實上，在信貸資產質押再貸款擴容之前，央行的籃子里已有一系列貨幣政策工具，包括短期流動性調節(jié)工具（SLO）、常備借貸便利（SLF）、中期借貸便利（MLF），以及抵押補充貸款（PSL）等。但這些工具的抵押品多為國債、央行票據、政策性金融債等風險較低的金融資產。 在此情況下，地方性法人銀行的苦衷是，上述抵押品較為有限。以經濟發(fā)達的江蘇省為例，2014年底該省城商行、農商行和農信社持有各類債券合格抵押品僅為2188億元，其中有16家金融機構無法提供任何合格抵押品。 央行此時推廣試點的意圖就在于完善央行抵押品管理框架，解決地方法人金融機構合格抵押品相對不足的問題，在引導其擴大“三農”、小微企業(yè)信貸投放，降低社會融資成本，支持實體經濟的同時，提高貨幣政策操作的有效性和靈活性。 而將信貸資產納入合格抵押品范圍后，江蘇法人金融機構可提供的合格抵押品將增加到3361億元。 “對于地方商業(yè)銀行來言，另一個現實困境是，與中小企業(yè)、縣域經濟和三農關系緊密，壞賬的風險集中度較高�！焙颖蹦吵巧绦胸撠熑藢Α度A夏時報》記者稱，此外，地方債、房地產不振和過剩產能三座大山尤為壓力山大。 而據銀監(jiān)會統計，城商行不良貸款余額和不良貸款率已連續(xù)11個季度上升，截至今年6月末，城商行不良貸款率為1.37%，不良貸款余額有1120億元，較上年末增加了265億元。 “從抵御風險能力上看，小銀行發(fā)生風險的概率會高一些�！便y監(jiān)會主席尚福林曾警告稱，城商行在當地市場份額較大，是防范區(qū)域性金融風險的主力軍之一，要堅決守住風險底線。 此時，給廣大中小銀行，特別是城商行、農村信用合作銀行補充流動性顯得尤為必要。但政策難度在于三農小微類資產風險溢價較高，是否能夠有效激勵商業(yè)銀行信用派生行為還需觀察。讓李奇霖擔憂的是，如果過度激勵銀行投放到風險溢價較高的資產，可能會產生壞賬風險。 何況，政策效果還有待觀察，平安證券研報顯示，2014年山東省和廣東省的試點額度分別為9億元和17億元左右，從規(guī)�？慈砸栽囼灋橹鳌Ｆ渲猩綎|發(fā)放9單、廣東發(fā)放3單。 在兩個最早進行試點的地區(qū)中，廣東今年信貸資產質押再貸款的試點總規(guī)模將突破50億元，這和山東的規(guī)模相當。在擴至9省(市)后，今年信貸資產質押再貸款的規(guī)模樂觀的預計在500億元左右。 央媽的政策意圖 但毋庸置疑的是，信貸資產質押再貸款創(chuàng)造了新的基礎貨幣投放渠道。 一個不能忽略的變化是，過去基礎貨幣的發(fā)行主要是靠外匯占款，而隨著國際收支逐漸趨于平衡，外匯占款將不再是流動供給的主渠道，這需要央行在基礎貨幣投放與引導市場預期管理上有新的創(chuàng)新與應對。 如此，在目前外匯占款由正增長轉為負增長的情況下，之前正常的貨幣發(fā)行渠道轉變?yōu)檠胄兄鲃拥赝ㄟ^貨幣投放來進行基礎貨幣發(fā)行。 事實上，自2014年開始出現的一個很重要的拐點是，中國持續(xù)多年的雙順差開始發(fā)生變化，外匯占款不再是基礎貨幣投放的主要渠道，且這一趨勢將成為新常態(tài)，而最近外匯占款更是出現顯著下滑。 央行數據顯示，從金融機構口徑來看，8月末金融機構外匯占款下降7238.36億元，超過7月份2491億元的單月降幅達到3倍之多，至28.18萬億元，為連續(xù)第三個月環(huán)比下降。從央行口徑來看，8月末外匯占款26.1萬億元，較前一月下降3183.51億元。 “由于新增外匯占款持續(xù)減少，在不斷降準以提高貨幣乘數之外，央行需要創(chuàng)設新的工具提供基礎貨幣，PSL、MLF等新工具都具有這種作用，信貸資產質押再貸款也是如此�！敝行沤ㄍ斗治鰩熗跹笾赋觯瑥拈L期看，央行完全可以通過新的工具創(chuàng)造基礎貨幣而避免外匯占款收縮帶來的流動性緊縮。 除此之外，在李奇霖看來，央行推廣信貸資產質押再貸款試點，總量上是為對沖地產和傳統經濟下行壓力，結構上是為經濟轉型做鋪墊。 “通過設定不同信貸資產折扣率，如將符合經濟轉型要求的小微和三農信貸資產設置更高的折扣率，折扣率越高的信貸資產可獲得更多的基礎貨幣，為金融機構向小微、三農貸款提供正向激勵�！崩钇媪胤Q。 一個矛盾的事實是，中國的實體經濟存在有效信貸需求不足，而銀行卻又因為企業(yè)貸款風險大不敢貸款，尤其是一些經營情況不太好的企業(yè)的貸款需求得不到滿足，出現資產配置荒。“將信貸資產質押再貸款在全國推廣，將增強銀行的放貸能力�！睒I(yè)內人士預計，在當下經濟下行壓力比較大的情況下，銀行的信貸能力得到增強，若達到一定規(guī)模對實體經濟顯然是有好處的。 同時，信貸質押再貸款給了銀行選擇權，當流動性緊張時，銀行可以將信貸資產質押在央行換取流動性，起到平穩(wěn)資金面的政策作用。 “尤其在‘8·11中間價匯改'后，央行對匯率讓渡了部分中間價調控權，穩(wěn)定匯率必須要依靠‘量'，所以匯率對資金面影響無疑是加強的。”李奇霖認為，“8·11中間價匯”改后，資金利率運行中樞上了一個臺階。 但不可否認的是，央行維護資金面寬松的意圖是真的。 “無論是央行通過逆回購、SLF、MLF雙降、存款準備金考核方式轉變，還是信貸質押再貸款等措施，結果都會使得資金面趨松。”一位股份制銀行從業(yè)人士坦言，央行真正的用意在于對沖外匯占款，平穩(wěn)市場資金利率。本報記者 錢秋君 劉飛 北京報道 在美國QE退出、加息風盛之際，大洋彼岸的中國會步QE的后塵嗎？要知道，6年前為救經濟實施的4萬億計劃，至今都還在為此買單。更重要的是，中國經濟目前困難的癥結并不是資金荒，而是資產配置荒。貨幣政策的確在放松了，還需要大放水嗎？ 央行官網10月10日發(fā)布公告稱，將在9省市推廣“信貸資產質押再貸款”試點。次日坊間各式解讀接踵而至，有人將其譽為“中國曲線版的量化寬松”，更有甚者驚呼“7萬億來了”。這一論調瞬間引爆A股市場，但隨后冷靜下來的券商機構、學界在詳細闡述QE與信貸資產抵押再貸款的區(qū)別后發(fā)現，盡管中國資金面趨松是事實，但中國版QE很可能只是一廂情愿的誤讀。 “由于商業(yè)銀行信貸資產規(guī)模還是比較大，怎么盤活非常重要，央行此次試點就是這方面的一個具體的努力�！苯煌ㄣy行首席經濟學家連平接受記者采訪時認為，央行制度設計本身主要還是考慮到盤活銀行的信貸資產。更多接受《華夏時報》記者采訪的人士認為，央行此舉的政策意圖還是平穩(wěn)資金面，而最直接的一個結果就是利好中小區(qū)域性銀行。 選擇性誤讀 在中國經濟駛入下行通道之后，每每到了經濟數據公布的敏感時間，市場都會眼巴巴盯住央行不放。而在三季度GDP、CPI等重磅數據公布之前市場就普遍預測，10月份會有一次降準，四季度會有一次降息。 這一次，央媽沒有直截了當給出降準，而是以推廣“信貸資產質押再貸款”試點方式“擰大”了水龍頭。事實上，對于央行這一預期內的擴容機制，開始并沒有在金融界引起太大漣漪。 早在今年2月10日，央行發(fā)布的《2014年第四季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》就披露了盤活信貸資產的新渠道——信貸資產質押再貸款。報告稱，2014年已在山東、廣東兩省開展這類質押的試點，認為已形成可復制可推廣的經驗，今年將繼續(xù)推廣。 直到10月11日下午，微信朋友圈被兩篇來自媒體公眾賬號發(fā)出的《7萬億來了，中國式量化寬松到來！》、《忘掉降息吧 央行已拔出倚天屠龍劍！》文章刷屏，文章宣稱央行出臺了一種強刺激方案。 A股市場也很“配合”，10月12日上證綜指高開高走，一舉突破9月9日盤整高點，盤中最高達3318.71點，報收3287.66點；創(chuàng)業(yè)板指大漲4.52%收于2316.78點。 中國版QE是真的嗎？真的嗎？真的嗎？重要的事要說三遍。 民生證券固收部負責人李奇霖告訴《華夏時報》記者，所謂的“7萬億”和“中國式量化寬松”是不存在的。他認為，存貸比取消和信貸資產質押再貸款試點擴大被解讀為7萬億放水和中國式量化寬松，這一判斷缺乏邏輯上的嚴謹性，與事實也有不相符之處。 那么，聳人聽聞的7萬億數字到底是怎么回事？ 這源自于10月1日正式實施的《中華人民共和國商業(yè)銀行法》，其中刪除了“75%的存貸比”監(jiān)管指標，理論上講這會釋放出7萬億信貸，但考慮銀行資產端業(yè)務相應調整、實體信貸需求疲軟以及央行信貸額度控制，實際可釋放的人民幣信貸遠不及預期。 更何況，無論是整體金融機構還是上市銀行存貸比均未現明顯超標。目前，商業(yè)銀行整體的存貸比大約為65.8%，從半年報披露的數據來看，上市銀行僅有招商銀行存貸比76.88%勉強超過紅線，其余均未超過。所以，存貸比放松本質上作用于銀行負債端，仍然是為撫平市場資金利率的波動，與“7萬億”無關。 同屬誤讀的還有“中國版QE”之說。國金證券銀行業(yè)分析師馬鯤鵬分析稱：QE是美聯儲直接購買商業(yè)銀行表內的次貸相關資產、緩釋銀行有毒資產壓力，而信貸資產質押再貸款是商業(yè)銀行主動以信貸資產向央行質押獲取資金，兩者在方向、因果關系上截然相反。 有報道形象比喻稱，同樣是一家游泳館缺水，美聯儲直接往池中注水，但拿走了館里的破爛桌椅抵充水費。而中國央行也往池中注水，卻要求經營者用游泳館的產權做抵押，并規(guī)定時間支付水費以及利息。 更為重要的是，在李奇霖看來，中國目前并沒實施QE的必要。他詳細給記者解釋稱，一般量化寬松的推出需要兩個條件確認：一是發(fā)生金融危機時大量流動性消失，貨幣市場利率飆升，需要央行釋放流動性平抑貨幣市場資金利率波動，滿足金融機構流動性缺口，防止金融機構變賣資產抽貸實體；二是傳統工具用盡，如2012年的日本和2014年的歐洲，基準利率基本降到了0，準備金率工具也沒有釋放空間。 “中國經濟雖有下行壓力，但并未發(fā)生不可控風險，傳統貨幣工具也未用盡，并不會急于走入量寬�！崩钇媪卣J為，但央行通過逆回購、雙降以及信貸質押再貸款等措施對沖外匯占款、平穩(wěn)市場資金利率的政策意圖卻是真的。 嚴防區(qū)域金融風險 事實上，在信貸資產質押再貸款擴容之前，央行的籃子里已有一系列貨幣政策工具，包括短期流動性調節(jié)工具（SLO）、常備借貸便利（SLF）、中期借貸便利（MLF），以及抵押補充貸款（PSL）等。但這些工具的抵押品多為國債、央行票據、政策性金融債等風險較低的金融資產。 在此情況下，地方性法人銀行的苦衷是，上述抵押品較為有限。以經濟發(fā)達的江蘇省為例，2014年底該省城商行、農商行和農信社持有各類債券合格抵押品僅為2188億元，其中有16家金融機構無法提供任何合格抵押品。 央行此時推廣試點的意圖就在于完善央行抵押品管理框架，解決地方法人金融機構合格抵押品相對不足的問題，在引導其擴大“三農”、小微企業(yè)信貸投放，降低社會融資成本，支持實體經濟的同時，提高貨幣政策操作的有效性和靈活性。 而將信貸資產納入合格抵押品范圍后，江蘇法人金融機構可提供的合格抵押品將增加到3361億元。 “對于地方商業(yè)銀行來言，另一個現實困境是，與中小企業(yè)、縣域經濟和三農關系緊密，壞賬的風險集中度較高�！焙颖蹦吵巧绦胸撠熑藢Α度A夏時報》記者稱，此外，地方債、房地產不振和過剩產能三座大山尤為壓力山大。 而據銀監(jiān)會統計，城商行不良貸款余額和不良貸款率已連續(xù)11個季度上升，截至今年6月末，城商行不良貸款率為1.37%，不良貸款余額有1120億元，較上年末增加了265億元。 “從抵御風險能力上看，小銀行發(fā)生風險的概率會高一些�！便y監(jiān)會主席尚福林曾警告稱，城商行在當地市場份額較大，是防范區(qū)域性金融風險的主力軍之一，要堅決守住風險底線。 此時，給廣大中小銀行，特別是城商行、農村信用合作銀行補充流動性顯得尤為必要。但政策難度在于三農小微類資產風險溢價較高，是否能夠有效激勵商業(yè)銀行信用派生行為還需觀察。讓李奇霖擔憂的是，如果過度激勵銀行投放到風險溢價較高的資產，可能會產生壞賬風險。 何況，政策效果還有待觀察，平安證券研報顯示，2014年山東省和廣東省的試點額度分別為9億元和17億元左右，從規(guī)�？慈砸栽囼灋橹�。其中山東發(fā)放9單、廣東發(fā)放3單。 在兩個最早進行試點的地區(qū)中，廣東今年信貸資產質押再貸款的試點總規(guī)模將突破50億元，這和山東的規(guī)模相當。在擴至9省(市)后，今年信貸資產質押再貸款的規(guī)模樂觀的預計在500億元左右。 央媽的政策意圖 但毋庸置疑的是，信貸資產質押再貸款創(chuàng)造了新的基礎貨幣投放渠道。 一個不能忽略的變化是，過去基礎貨幣的發(fā)行主要是靠外匯占款，而隨著國際收支逐漸趨于平衡，外匯占款將不再是流動供給的主渠道，這需要央行在基礎貨幣投放與引導市場預期管理上有新的創(chuàng)新與應對。 如此，在目前外匯占款由正增長轉為負增長的情況下，之前正常的貨幣發(fā)行渠道轉變?yōu)檠胄兄鲃拥赝ㄟ^貨幣投放來進行基礎貨幣發(fā)行。 事實上，自2014年開始出現的一個很重要的拐點是，中國持續(xù)多年的雙順差開始發(fā)生變化，外匯占款不再是基礎貨幣投放的主要渠道，且這一趨勢將成為新常態(tài)，而最近外匯占款更是出現顯著下滑。 央行數據顯示，從金融機構口徑來看，8月末金融機構外匯占款下降7238.36億元，超過7月份2491億元的單月降幅達到3倍之多，至28.18萬億元，為連續(xù)第三個月環(huán)比下降。從央行口徑來看，8月末外匯占款26.1萬億元，較前一月下降3183.51億元。 “由于新增外匯占款持續(xù)減少，在不斷降準以提高貨幣乘數之外，央行需要創(chuàng)設新的工具提供基礎貨幣，PSL、MLF等新工具都具有這種作用，信貸資產質押再貸款也是如此�！敝行沤ㄍ斗治鰩熗跹笾赋�，從長期看，央行完全可以通過新的工具創(chuàng)造基礎貨幣而避免外匯占款收縮帶來的流動性緊縮。 除此之外，在李奇霖看來，央行推廣信貸資產質押再貸款試點，總量上是為對沖地產和傳統經濟下行壓力，結構上是為經濟轉型做鋪墊。 “通過設定不同信貸資產折扣率，如將符合經濟轉型要求的小微和三農信貸資產設置更高的折扣率，折扣率越高的信貸資產可獲得更多的基礎貨幣，為金融機構向小微、三農貸款提供正向激勵�！崩钇媪胤Q。 一個矛盾的事實是，中國的實體經濟存在有效信貸需求不足，而銀行卻又因為企業(yè)貸款風險大不敢貸款，尤其是一些經營情況不太好的企業(yè)的貸款需求得不到滿足，出現資產配置荒�！皩⑿刨J資產質押再貸款在全國推廣，將增強銀行的放貸能力�！睒I(yè)內人士預計，在當下經濟下行壓力比較大的情況下，銀行的信貸能力得到增強，若達到一定規(guī)模對實體經濟顯然是有好處的。 同時，信貸質押再貸款給了銀行選擇權，當流動性緊張時，銀行可以將信貸資產質押在央行換取流動性，起到平穩(wěn)資金面的政策作用。 “尤其在‘8·11中間價匯改'后，央行對匯率讓渡了部分中間價調控權，穩(wěn)定匯率必須要依靠‘量'，所以匯率對資金面影響無疑是加強的�！崩钇媪卣J為，“8·11中間價匯”改后，資金利率運行中樞上了一個臺階。 但不可否認的是，央行維護資金面寬松的意圖是真的。 “無論是央行通過逆回購、SLF、MLF雙降、存款準備金考核方式轉變，還是信貸質押再貸款等措施，結果都會使得資金面趨松�！币晃还煞葜沏y行從業(yè)人士坦言，央行真正的用意在于對沖外匯占款，平穩(wěn)市場資金利率。 |
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